来源：君合法律评论
发布日期：2026年03月17日
2026年2月11日，在“ASPIRe”虚拟资产市场监管路线图的推动下，香港证券及期货事务监察委员会（下称“ 证监会 “）同步发布两份通函，就虚拟资产经纪及交易平台的准许活动范围作出突破性监管安排。通过通函，证监会不仅废除了长期以来的虚拟资产融资禁令，首次容许将保证金交易引入虚拟资产领域并容许虚拟资产经纪以代理人身份参与共享挂盘册，更破例准许平台运营者接受其关联公司在平台上担任庄家（做市商），为市场提供新增的流动性渠道。
证监会以“传统金融标准”加“Ce-Fi创新”双轨思路搭建合规框架，象征香港虚拟资产监管从「交易持牌」迈向「资产融通与流动性生态」的关键一步。这些举措切合了ASPIRe路线图中提升流动性与加强市场韧性的宏观目标，旨在于风险受控的环境中，为具备稳健信贷状况的投资者提升交易参与度，并加强本地市场流动性。
本文将结合相关法规，向读者深度解读这两份通函的核心内容、合规要求，以及其对香港迈向全球数字资产中心的重要意义。
一
通函核心规则：三大政策突破
本次新规主要围绕资产抵押融资与流动性扩展，为持牌机构带来以下三项核心业务突破：
1.虚拟资产抵押融资
根据修订前的《适用于在综合账户安排下提供虚拟资产交易服务的持牌法团或注册机构的条款及条件》规定，持牌法团原被禁止向客户提供任何财务通融以购买虚拟资产。透过本次通函，此项禁令正式得到放宽。在新的监管框架下，虚拟资产在香港首次被承认为合资格的抵押品，允许从事证券保证金融资的虚拟资产经纪向其保证金客户提供虚拟资产融资。
为平衡市场流动性与信贷风险，证监会为虚拟资产融资设立了严格的风控边界：
(1) 准入限制 ：只有证券保证金融资客户才能获取虚拟资产融资；
(2) 抵押品范围 ：合资格的虚拟资产抵押品仅限为交易最活跃的比特币 (BTC) 以及 以太币 (ETH)；
(3) 审慎扣减率 ：须对虚拟资产抵押品施加至少60%的审慎扣减率；
(4) 信贷评估 ：若经纪在评估客户财务能力以设定信贷限额时计算了客户的虚拟资产持有量，便必须在其保证金借贷政策中严谨评估虚拟资产的过往价格波动、市场流通性的持续性，以及虚拟资产板块的集中风险；以及
(5) 资产隔离与产权 ：除了在客户违责时强制执行抵押品外，严禁对虚拟资产抵押品进行再质押、再使用或设置产权负担，以从根本上杜绝杠杆叠加与系统性风险。
现行的《证券保证金融资活动指引》及所有相关规定将无缝延伸至虚拟资产融资。经纪必须设定严格的追缴保证金触发水平。此外，当客户账户内的未偿还保证金贷款余额超过相关抵押品市值，或过往清缴记录欠佳时，经纪应立即暂停提供进一步贷款、停止该客户动用融资购买新资产，并对其信用限额进行特别检视。
此类融资服务本质上依托于香港法例第571章《证券及期货条例》下第8类（提供证券保证金融资）受规管活动的牌照基础。持牌机构必须确保持续遵守有关客户资产隔离、风险管理及披露义务等法定要求，其合规标准与传统证券保证金监管完全一致。
2.共享挂盘册
为提升效率，通函允许虚拟资产经纪以代理人身份，将客户指示转发至由持牌虚拟资产交易平台营运者 (VATP) 及其全球关联公司所营运的共享挂盘册上进行对盘及执行。
在参与此类国际化流动性共享签，经纪必须履行严谨的尽职审查义务，事前对相关风险进行全面评估。评估必须涵盖：跨境结算机制、违责管理与交易取消程序、现有的风险缓减措施，以及潜在的利益冲突。
针对零售客户，经纪必须满足额外的保障门槛：不仅需要取得客户明确的选择同意，还必须清楚地向客户披露海外其他司法管辖区在投资者保障范围及追诉权方面可能低于香港的监管标准，以确保客户能在充分知情的情况下作出投资决定。
3.关联庄家（做市商）机制
为进一步构建充满活力的流动性生态，证监会放宽了《虚拟资产交易平台指引》中对自营交易的严格限制，破例准许平台营运者接受其关联公司在平台上进行庄家（做市）活动。
然而，证监会同步要求这种创新必须在严格受控的环境下进行，对平台的要求包括：
(1) 职能与资讯隔离 ：关联庄家必须在职能上完全独立于平台运营者，并维持有效的数据保密及资讯分割措施以防资料外泄；
(2) 客户订单优先 ：当客户与关联庄家的交易指示以同一价位落盘时，客户的交易指示必须始终获得优先处理；
(3) 高层问责与独立审查 ：平台须指定至少一名负责人员或核心职能主管监督利益冲突管理。此外，在容许庄家活动前，平台必须书面通知证监会，并提交一份由获证监会认可的独立专业机构发出的合规审查报告，确认其监控措施的成效。
二
法律意义——De-Fi制度空间的探索
本次新规并非单一的政策放宽，而是标志着香港正将去中心化金融（DeFi）的核心逻辑引入受规管的中心化市场，具有深远的法律与行业意义：
1.资产属性确权
虚拟资产在香港正式从单纯的“交易标的”升级为法定认可的“融资抵押品”。此举在香港成文法与监管规则层面。进一步确认了虚拟资产的财产属性与实质融通价值，不仅完善了现有的信贷法规，更为未来代币化资产及RWA（真实资产代币化）的大规模应用奠定坚实的法律基础。
2.监管范式定型
证监会通过这两份通函，明确了“持牌主体+合格资产+审慎风控+投资者分级”的监管模式，透过最核心的金融功能（如抵押、借贷、流动性供给），完善 CeFi 生态，并为 DeFi 与 CeFi 的合规桥接铺路。香港在鼓励市场创新与保障金融安全之间取得了微妙的平衡，为全球虚拟资产监管打造了极具参考价值的“香港方案”。
3.生态闭环形成
若将此次通函与近期香港虚拟资产法规的发展结合来看，其战略意义更为显著。叠加已于2025年8月生效的香港法例第656章《稳定币条例》、虚拟资产托管规则，以及质押监管指引，香港实际上已构建出一个涵盖“交易—托管—抵押融资—做市—杠杆产品—稳定币”的全链条合规生态，打通了法币与数字资产流动性的双向通道。
三
实务风险与合规要点
在拥抱制度红利与创新业务的同时，持牌机构必须严格把控以下运营与财务合规底线：
1.客户适当性
机构必须严格区分专业投资者与零售投资者。高风险的融资及杠杆产品不得向零售投资者推介。机构需落实持续的KYC/AML审查，并对客户进行动态的风险承受能力评估。
2.资产隔离
客户用作抵押的虚拟资产，必须与平台或经纪的自有资产实现全额分离，并委托合资格的持牌托管人进行妥善保管。机构应当严禁任何形式的资产挪用或再质押。
3.利益冲突管控
引入关联做市商后，机构必须建立防火墙制度、妥善留存交易记录与报价数据，并随时准备接受证监会的独立核查，以防范利益输送及市场操纵行为。
4.披露义务
机构必须履行最高标准的透明度责任，向客户充分、清晰地告知抵押扣减率、强制平仓的触发条件、利率标准及最大风险损失范围，确保所有风险披露均真实、准确且完整。
5.资本压力
持牌机构必须留意香港法例第571N章《证券及期货（财政资源）规则》下的资本计算影响。证监会表明，在完成针对虚拟资产相关活动资本规定的全面咨询及法例修订前，所有虚拟资产抵押品在计算资本时，必须一律采用100%的扣减率。这意味着经纪在开展虚拟资产融资业务前，必须确保自身拥有充裕的法币流动资金作为缓冲，以满足严格的监管资本门槛。
四
结语： Ce-Fi 与 De-Fi 深度融合的启幕
本次通函的发布，绝不代表对De-Fi的全面放开或无需扩张，而是监管引导下的有序创新。证监会以持牌为前提、合格资产为基础、风控为底线、专业投资者为边界，成功将去中心化金融的核心功能纳入中心化监管框架。
对整个行业而言，这是香港从单一的“虚拟资产交易中心”逐渐稳步迈向“合规入口 + 链上执行 + 全球流动性” 的新模式，也是“平衡创新与监管”的重要宣言；对持牌从业者而言，唯有严守牌照、风控、披露三大合规底线，方能在这场虚拟资产合规化的浪潮中稳占先机。
徐 琳 合伙人
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王维巍 合伙人
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* 同时感谢丁雨嫣律师对本文的贡献
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