来源：德和衡律师
发布日期：2025年10月11日
摘要
真实世界资产（RWA）代币化正从实体资产向价值密度更高、流动性需求更强的无形资产领域纵深发展。这一被称为“RWA 2.0”的进程，其核心并非技术突破，而是一场深刻的法律与金融结构化革命。本文立足于资本市场与虚拟货币法律实务，旨在深度剖析以知识产权、金融资产为代表的无形资产RWA化所面临的法律定性、架构设计及合规挑战，并前瞻性研判全球监管趋势，为市场参与者提供从法律视角出发的战略路径参考。
引言：法律实质重于技术形式
当市场的目光仍聚焦于房地产与大宗商品的链上映射时，一场更具颠覆性的变革正在无形之域悄然发生。知识产权、数据资产等无形资产以其巨大的潜力和亟待盘活的流动性需求，成为了RWA范式演进的下一个前沿。但我们必须清醒地认识到，无形资产的“上链”过程，其价值本源并非区块链技术的高效执行，而是一项极其复杂的法律结构化与合规安排，是法律与金融在全新载体上的深度融合。
对于法律从业者而言，这意味着角色的根本性转变——从后端的争议解决者与文件审查者，演进为顶层的架构设计师、风险隔离工程师与主动合规的规划者。项目的成败，首先取决于是否在法律层面奠定了坚实且经得起监管拷问的基石。本文旨在拨开技术迷雾，从法律与监管的视角，厘清无形资产RWA化的可行路径与未来图景。
一、 法律定性先行：
无形资产RWA化的根本挑战
在构想任何RWA项目之前，必须完成对目标资产及其链上表征形式的精准法律定性。这是后续工作的原点，直接决定了项目所适用的法律框架和合规成本。
01
所有权代币化与收益权代币化的法律分野
对于无形资产而言，试图在链上完全复制并转移其所有权的尝试充满挑战。多数法域的专利法、商标法和版权法均设有严格的登记公示制度，当前司法实践难以承认一个链上Token能当然构成法律意义上的所有权凭证。
因此，市场主流且更稳健的做法是采用收益权代币化模式。即不追求转移法律意义上的所有权，而是将资产产生的现金流收益权进行份额化和证券化。从法律性质上，这更接近于创设一种资产支持证券。发起人将无形资产或其收益权真实出售 （True Sale） 给一个特殊目的载体 （SPV）， 再由该SPV向投资者发行代表受益份额的 Token。 此架构成功地将投资标的从难以界定的“无形资产所有权”转换为清晰的“对SPV的收益索取权”，从而巧妙地与现有金融法律体系相衔接。
02
“实质重于形式”原则下的监管穿透
全球主流监管机构在对待金融创新产品时，普遍秉持“实质重于形式 ”（Substance Over Form） 的原则。美国SEC应用的“豪威测试 ”（Howey Test） 即是典型：一旦认定一项交易涉及“资金投资、于共同事业、期待获利且利润主要来自他人努力”，无论其包装为何种技术形式，均将被定性为证券，并纳入证券法的严格监管范畴。
这意味着，律师在项目伊始就必须进行“监管穿透性分析”。无论项目方如何描述其Token的经济功能，都必须剥离其技术外壳，剖析其内在的法律实质，并据此判断其在美国、欧盟、香港等目标市场所面临的监管待遇。这种前瞻性的合规研判，是规避项目重大法律风险的第一道，也是最重要的一道防线。
二、 核心资产类别的
法律架构与合规路径
01
知识产权（IP）类资产的代币化框架
（1）法律架构核心：SPV架构与权利实现的精准安排
选择在开曼、新加坡或中国香港等地设立SPV，其核心目的在于利用其成熟、稳定的法律体系实现彻底的破产隔离。律师需确保原始权利人与SPV之间的资产转移构成法律意义上的“True Sale”，使IP资产完全脱离原权利人的信用风险。此后，SPV以该IP资产的未来许可费、版税等收益现金流为支撑发行Token。
针对不同类型的IP，架构需进行针对性安排：对于专利权，需重点关注专利属地登记制度与SPV持有方式的法律兼容性；对于著作权，则需明确授权链条的完整性与可执行性；商标权代币化则需警惕权利滥用导致的减值风险。架构设计必须确保Token持有人的经济利益与底层IP的运营绩效直接挂钩，同时避免构成对IP法定所有权的无权处分。
（2）关键合规节点
证券法合规与跨境发行考量：知识产权收益权Token绝大多数被认定为证券。律师需根据目标投资者所在地域，精准设计发行方案。若面向美国合格投资者，应严格遵循美国联邦证券法Reg D条例的披露与验证要求。整个过程须嵌入严格的合格投资者认证与反洗钱（AML/KYC）流程。
底层IP资产的深度法律尽调与生命周期管理： 这是IP代币化成功的基石。尽调须远超传统交易，需彻底验证：①权属清晰性与无争议性；②是否存在独占许可、质押等权利负担；③剩余法定保护期限及其不可续展性对估值的影响；④侵权诉讼历史与潜在风险。律师可协助建立IP资产包的持续管理机制，包括侵权监测、许可协议执行、维护费缴纳等，以保障底层资产的价值稳定。特别是在跨境架构中，必须逐一审视SPV所在地与IP注册地法律在产权登记、转让效力及执行层面的冲突与协调。
02
数据资产的代币化框架
随着数字经济时代的到来，数据已成为一种新型的关键生产要素。数据资产的代币化旨在将经过治理、确权并可计量价值的数据权益，通过区块链技术转化为可交易的资本工具。
（1）法律架构核心：权益剥离与合规治理框架
数据资产RWA化的核心法律挑战在于其权属的复杂性和相关监管的敏感性。通常采用“权益剥离”模式，即不交易原始数据本身，而是将数据资源经过合规处理后的使用权、收益权或基于数据分析形成的数字化产品进行资产化。设立SPV或采用法律信托结构，以该等数据权益作为支撑资产发行Token。SPV必须建立严格的数据治理协议，明确数据来源合法性、处理流程合规性以及使用范围的限制性条款，确保底层资产运作始终符合《数据出境安全评估办法》《网络安全法》《数据安全法》及《个人信息保护法》的要求。
（2）关键合规节点
数据权属与来源合法性核查：律师需进行极致审慎的尽职调查，确认拟证券化数据资产的来源合法、清晰，已获得充分的用户授权或属于依法可交易的公共数据、企业匿名化处理数据。必须彻底排除数据窃取、滥用及侵犯个人隐私的风险。这是此类交易的法律生命线。
跨境数据流动的合规对接：若项目涉及全球投资者或数据存储处理跨越国境，则必须解决数据出境合规问题。可通过设计合规路径，如数据出境安全评估、签订标准合同、获得隐私认证等，满足不同法域的数据本地化与跨境传输要求。
Token性质的双重监管审视：数据资产Token可能同时触发证券监管和数据监管。除需分析其是否构成证券外，还必须确保其发行与流转不构成对敏感数据的非法变相转让。建议发行方案需同时向证券监管机构和数据监管部门进行沟通报备，构建双重合规保障体系。
三、市场动态、监管趋势与运营挑战
随着无形资产RWA市场的不断发展，全球监管框架正在经历重大演变，同时市场运营中也浮现出若干关键挑战。这些挑战在监管趋严的背景下显得尤为突出，亟需法律与运营层面的创新解决方案。
01
市场动态：传统金融机构的合规入场与标杆案例
近期，传统金融机构的重磅入场为RWA领域的发展提供了极具说服力的注脚。招商银行旗下招银国际（CMBI）正式宣布进军RWA领域，联手新加坡金融管理局（MAS）持牌的RWA交易所DigiFT，并依托Solana生态专业服务商OnChain的专业技术支持，成功将其旗下历史业绩卓越的美元货币市场基金进行代币化并上链发行。
此案例的标杆意义在于：第一，它展示了传统顶尖金融机构对RWA赛道合规性与潜力的高度认可；第二，其选择与新加坡持牌交易所合作，并发行基于现有合规金融产品 的Token，严格遵循了“链下登记，链上映射”的合规路径，体现了在现行监管框架内寻求创新的审慎态度；第三，Solana高性能公链的选用，则凸显了市场对底层技术可扩展性及成本效益的务实考量。这一事件标志着RWA的发展已从概念验证和初创企业探索阶段，迈入了由主流金融机构主导、高度注重合规架构的新纪元。
02
全球监管趋势的明确化与复杂化
当前监管环境呈现出三个显著的发展趋势。首先，监管标准化成为主流，各主要司法辖区纷纷推出专门立法。欧盟的《加密资产市场监管法案 》（MiCA）、香 港的虚拟资产服务提供商 （VASP） 发牌制度以及新加坡的《支付服务法案》等，都为数字资产提供了更为清晰的监管指引。这些法规不仅对证券型代币的发行和交易提出明确要求，还对稳定币等支付工具设置了严格标准。
其次，监管科技的应用日益深入。监管机构开始探索通过“授权节点”直接访问区块链网络，实现嵌入式监管 （Embedded Supervision）。 这种实时、穿透式的监管方式，既能提高监管效率，又能降低合规机构的汇报成本。例如，通过智能合约实现的自动合规检查，可以实时监控交易是否符合证券法规的要求。
第三，国际监管协同不断加强。国际证监会组织 （IOSCO） 和反洗钱金融行动特别工作组 （FATF）等 国际组织正在积极推动全球监管标准的协调 。FATF 关于虚拟资产的旅行规则 （Travel Rule） 已在多个司法辖区落地实施，这对 RWA 项目的反洗钱和反恐怖主义融资合规提出了更高要求。
03
运营层面的核心挑战
在监管不断明确的同时，市场运营仍面临诸多挑战。流动性与估值困境是目前最突出的问题 。RWA 代币的二级市场流动性普遍较低，这导致估值缺乏可靠的市场价格参照。对于机构投资者而言，缺乏活跃市价的 RWA 代币该如何进行会计计量和风险评估，成为一个棘手的实务问题。此外，流动性不足也限制了资产的价格发现功能，影响了市场的健康发展。
投资者准入与分布式治理的悖论同样值得关注。当前大多数RWA项目都要求投资者通过反洗钱流程和合格投资者认证，这种准入限制虽然符合监管要求，但也导致了参与度有限、资金规模受限等问题。如何在合规前提下扩大投资者基础，成为项目运营的重要课题。
技术架构与法律合规的衔接难题也不容忽视。智能合约的自动执行特性与传统法律体系之间存在诸多需要协调的地方。例如，链上投票的法律效力、代币持有人的权利保障、纠纷解决机制等，都需要在技术与法律两个层面找到平衡点。
四、法律服务的边界与专业要求
01
法律服务的边界探索
可以预见，为平衡金融创新与风险防控，部分前瞻性司法辖区将率先推出针对数据资产、碳信用等复杂RWA的监管沙盒机制，允许在风险可控的隔离环境中进行创新实验。律师需要为客户提供全方位的法律服务，包括沙盒申请、实验方案设计、监管沟通等。
合规科技 （Compliance Tech） 与法律服务的融合创造新的服务模式。律师需要与技术人员通力合作，将法律要求嵌入智能合约和系统设计中，这种跨领域的合作模式，将重新定义法律服务的边界和价值链。
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对法律从业者提出新的专业要求
上述趋势将对法律从业者提出前所未有的专业化与精细化要求，我们的角色将从传统顾问转变为创新实验的核心架构师。
（1 ）SPV 架构设计与跨境法律协调： 为客户选择最优法域，设计最能平衡效率、隐私与合规的法律实体结构。
（2）监管沟通与规则翻译： 深度理解监管机构的关切点，能够将技术驱动的商业模型“翻译”为监管所能理解的法律与风险语言，并代表客户进行高效、专业的沟通，甚至参与沙盒规则的设计。
（3）Token发行方案及配套法律文书设计： 撰写符合监管要求的招募说明书、Token持有人权利协议，并协助完成向监管机构的备案或申请；确保智能合约逻辑与法律意图的一致性，并起草与之匹配的法律文件，构成双重保障。
（4）动态合规与风险评估能力： 沙盒实验是一个动态过程，律师需建立持续的监测与评估机制，协助客户动态调整合规策略，并预设退出机制，为监管机构提供全面的风险缓释计划。
（5）跨境法律协调能力： 沙盒实验可能涉及多法域的参与者与市场，要求律师具备比较法视野，能够协同不同司法辖区的法律团队，解决实验过程中产生的法律冲突与协调问题。
五、 结语：在合规的框架内
捕捉创新价值
无形资产的RWA化浪潮，其波澜壮阔之处在于它试图将人类最抽象的财富——创意、信任和预期——转化为全球流动的资本。然而，其航道的开拓者，必须是法律与合规。
技术的无限想象力必须降落在法律的坚实跑道上。对于所有市场参与者而言，最首要的战略必须将合规要求嵌入产品设计与业务逻辑的每一个细胞之中。任何试图绕过或事后弥补的侥幸心理，都将带来毁灭性的风险。
最终，RWA的终局将是全球资本市场的一次深度效率革命。而律师作为规则的解释者与架构的设计师，肩负着构建未来可信、合规、高效的数字资产世界的核心使命。在这场变革中，最具价值的创新，将是在法律边界内创造出的那些既严谨又充满想象力的解决方案。
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作者简介
张莹
权益合伙人
张莹律师，北京大学法学学士、江苏大学法学硕士、美国法务会计师，浦东新能源协会国际技术转移中心副主任、上海内蒙古商会法律专家。
张莹律师有十五年投行及产业律师经验，深耕于上市公司投并购及私募基金募投管退全流程法律服务，在政府法律服务、大型国企治理合规风控等领域具有丰富经验，同时擅长办理重大、疑难、复杂的投资争议解决案件。善于从全局构建法律事务的处理方式，解决问题本质，获得客户信赖。
主要客户： 上海市水务局（上海市海洋局）、内蒙古自治区人民政府驻上海办事处、上海内蒙古商会、鄂尔多斯市人民政府驻上海联络处、上海城投水务（集团）有限公司、上海道杰投资有限公司、上海德润投资有限公司等、内蒙古恒久通资产管理有限公司、上海晟事美安实业股份有限公司等。
手机：18621990699
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张昊东
实习律师
张昊东，华东政法大学法学学士，擅长民商事争议解决、政府与国企法律服务、公司架构及股权设计、企业合规与风险管理、建设工程等领域。
完整参办多起民商事争议解决案件，为大型央国企、事业单位、检察院等多家单位提供法律服务，参与搭建规模达50+城市运营商的大型商业平台，有丰富的法律工作经验。待人诚恳，工作踏实，善于沟通，逻辑性强，具备优秀的法律服务意识与专业的法律服务能力。
擅长领域：民商事争议解决、政府与国企法律服务、公司架构及股权设计、企业合规与风险管理、建设工程等领域。
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殷文超
实习律师
殷文超，华东政法大学法学、管理学学士，擅长政府、企事业单位提供常年法律顾问及各类专项法律服务，以及项目合规风控、投资争议解决等领域。
在合同审核、各类法律协议起草、法律尽职调查等法律服务方面有着丰富的经验，全流程参与过多起民商事诉讼案件。工作热情高效，富有条理，善于从系统优化的角度提出问题的解决方案。
擅长领域：政府、企事业单位常年法律顾问及各类专项法律服务，项目合规控、投资争议解决等领域。
手机：18225512235
质控人简介
杜和浩
高级权益合伙人
建设工程与房地产业务中心总监
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